Ten serwis wykorzystuje pliki cookie w celu ułatwienia nawigacji i lepszego dostosowania strony do preferencji użytkownika. Pliki te można zablokować w dowolnym momencie, zmieniając ustawienia przeglądarki internetowej.

Dowiedz się więcej.
Pioneer Pekao Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A.
Jesteś w: Rynki > Globalna gospodarka silniejsza od oczekiwań

Globalna gospodarka silniejsza od oczekiwań

Powrót »
Dodano: 11.04.2017
Globalna gospodarka silniejsza od oczekiwań

Mam wrażenie, że w ostatnich kilku latach nam wszystkim za bardzo udzielił się minorowy nastrój, potęgowany w ubiegłym roku ogólną niepewnością związaną z wynikiem referendum w Wielkiej Brytanii oraz z wyborami prezydenckimi w Stanach Zjednoczonych. A gospodarka w tym czasie „robiła swoje”, nie oglądając się na geopolitykę – dziś mamy tego pozytywne efekty – ocenia Piotr Sałata, zarządzający i analityk w zespole zarządzania portfelami akcyjnymi i zrównoważonymi w Pioneer Pekao TFI.

Gdzie należy upatrywać przyczyny obecnych wzrostów na globalnych rynkach akcji?

Oceniając bieżące wydarzenia, warto cofnąć się do tego, jak widzieliśmy lata 2017–2018 pod koniec ubiegłego roku, jakie ryzyka wtedy identyfikowaliśmy i które z nich się zmaterializowały. Taka analiza może być kluczem do znalezienia odpowiedzi na pytanie, czy obserwowane od kilku miesięcy dobre nastroje inwestorów to zasługa „Trump trade”, czyli silnych wzrostów wywołanych spodziewaną stymulacją przez ekipę nowego prezydenta procesów inflacyjnych, które zawsze bardzo pomagają rynkom akcji. Wiele osób uważa, że to właśnie ekspansywna polityka fiskalna Donalda Trumpa jest główną przyczyną fali zwyżek na rynkach globalnych, w tym polskim.

Wydawało się, że wybór Donalda Trumpa będzie największym ryzykiem dla rynku akcji, a jest… dokładnie odwrotnie.

Historia już wielokrotnie okazała się przewrotna. Podobnie było choćby podczas „eurogeddonu”, czyli załamania na rynkach europejskich w 2011 roku. Wtedy też te giełdy, które miały najmocniej ucierpieć, okazały się w kolejnych latach najmocniejsze.

Uważa Pan, że fala wzrostów z przełomu roku to coś więcej niż „Trump trade”. Co, Pana zdaniem, tak optymistycznie nastraja inwestorów?

Największe znaczenie, w mojej ocenie, ma nie dyskontowanie efektów „magicznej różdżki”, którą Donald Trump chce stymulować amerykańską gospodarkę, ale pozytywne zaskoczenie ze sfery makroekonomicznej. Od końca III kwartału 2016 roku obserwujemy wyraźny wzrost poziomu wskaźników oddających aktywność i nastroje w poszczególnych gospodarkach. Ta zdecydowana poprawa dotyczy zarówno Stanów Zjednoczonych, Europy, jak i rynków wschodzących. Tymczasem powszechne oczekiwania analityków w III i IV kwartale ub.r. były relatywnie niskie. Dlatego większość kolejnych odczytów wskaźników makroekonomicznych była wyraźnie lepsza, niż spodziewał się tego rynek.

Wyraźnie in plus zaskoczyły także wyniki spółek, zwłaszcza w Stanach Z jednoczonych, za IV kwartał 2016 roku oraz ich optymistyczne prognozy na kolejne miesiące.

Mam wrażenie, że w ostatnich miesiącach analitykom za bardzo udzielił się minorowy nastrój, potęgowany ogólną niepewnością związaną z wynikiem referendum w Wielkiej Brytanii oraz z wyborami prezydenckimi w Stanach Zjednoczonych. A gospodarka „robiła swoje”, nie oglądając się na geopolitykę – i dziś mamy tego pozytywne efekty. To prowadzi do optymistycznego wniosku, że dobra koniunktura na rynkach akcji nie jest przypadkowa, ale wynika z realnej siły poszczególnych przedsiębiorstw i całych gospodarek.

Na pierwszy plan wysuwa się bardzo silny rynek pracy, przekładający się na wzrost konsumpcji zarówno w USA, jak i w Polsce. W naszym kraju bezrobocie jest rekordowo niskie; po raz pierwszy od lat 70. zmagamy się z problemem braku rąk do pracy.

 

Brexit, w mojej ocenie, to temat, który nie jest zamknięty. Jego konsekwencje będziemy odczuwać w kolejnych latach, choćby w zmieniających się nastrojach politycznych mieszkańców Europy.

 

Brexit czy wybory prezydenckie w Stanach Z jednoczonych? Które z tych wydarzeń będzie miało w długim okresie większy wpływ na rynki?

Zakładam, że proza urzędowania zweryfikuje wiele pomysłów czy sloganów Donalda Trumpa z czasów kampanii i w rzeczywistości gospodarka amerykańska w mniejszym stopniu odczuje efekt zmiany władzy, niż mogło to się wydawać chwilę po wyborze nowego prezydenta. Tymczasem Brexit, w mojej ocenie, to temat, który nie jest – i długo jeszcze nie będzie – zamknięty. Jego konsekwencje będziemy odczuwać w kolejnych latach, choćby w zmieniających się nastrojach politycznych mieszkańców Europy i utrzymującej się niepewności odnośnie do tego, czy Wielka Brytania okaże się pierwszym klockiem dezintegracyjnego domina

Czy spodziewane podwyżki stóp procentowych amerykańskiego banku centralnego (Fed) mogą wpłynąć na tamtejszą giełdę – a w ślad za nią na inne rynki akcji, w tym polski?

Wizja stopniowego zacieśniania polityki monetarnej Fed istotnie była jednym z największych czynników ryzyka, które braliśmy pod uwagę w 2016 roku. Dziś widać jasno, że to ryzyko silniej determinowało nastroje analityków niż przedsiębiorców. Zresztą patrząc historycznie – a Stany dostarczają bogatego materiału badawczego – cykl podwyżek niskich stóp procentowych w USA paradoksalnie zawsze szedł w parze z bardzo silnymi wzrostami na giełdzie.

Czym można tłumaczyć tę korelację?

Historia pokazuje, że rynkom akcji służą dwie fazy cyklu. Pierwsza to ta, gdy po okresie spadków na giełdzie bardzo niskie stopy procentowe są jeszcze bardziej obniżane w celu pobudzenia koniunktury. I to zawsze jest silny impuls wzrostowy dla rynków akcji; mieliśmy z nim do czynienia choćby w latach 2008–2009. Drugi, znacznie mniej intuicyjny, a także sprzyjający rynkom akcji układ to taki, z którym mamy do czynienia obecnie: gdy spodziewana jest zwyżka stóp, ale jej zakres ciągle znajduje się poniżej naturalnej dla danej gospodarki stopy procentowej. Patrząc z perspektywy pojedynczej amerykańskiej firmy: jeśli mam dobre widoki na przyszłość, pomysł na rozwój, gospodarka jest silna, a stopy bardzo niskie – to droższy o 0,5 pp. kredyt nie odwiedzie mnie od inwestycji. Inaczej przebiegałby rachunek szans i ryzyka przy stopach przykładowo na poziomie 5–6%. Fed zawsze miał, w mojej ocenie, świetne wyczucie, jeśli chodzi o dobór instrumentów polityki monetarnej do potrzeb realnej gospodarki. Jeżeli decyduje się więc na podwyżkę stóp, to dlatego, że ma świadomość, że tak silnej gospodarce ta decyzja nie zaszkodzi.

Giełdy, zwłaszcza amerykańska, mają już za sobą falę sporych wzrostów. Z awsze wtedy pojawia się odwieczne pytanie inwestorów: „Czy nie jest już za drogo?”. Jakie Pan ma nastawienie do aktualnych wycen w USA?

„Drogo” to pojęcie relatywne, wszystko zależy od tego, jaki wskaźnik poddajemy analizie. W mojej ocenie fakt, iż amerykańskie wyceny są powyżej swoich średnich, nie powinien być powodem do obaw o zmianę trendu. Zmiana trendu – rozumiana nie jako kilkusesyjny spadek, ale odwrót od giełdy na miarę wydarzeń z lat 2007–2008 lub 1997–1998 czy wcześniej lat 70. – wymagałaby podatnego podłoża w postaci recesji. Na nią, z wyżej wspomnianych powodów, się nie zanosi. Dodatkowy argument przynosi ponownie historia: Stany Zjednoczone nigdy nie znalazły się w recesji, gdy – jak teraz – długookresowe stopy są wyraźnie wyższe niż krótkookresowe. Wzrost długoterminowych stóp jest sygnałem spodziewanego wzrostu inflacji – zbawiennego dla akcji.

Podobne pytania – o potencjał dalszych wzrostów – zadają sobie polscy inwestorzy. Warszawska GPW pod koniec lutego 2017 roku wróciła do poziomów nienotowanych od sierpnia 2015 roku. To, w Pana ocenie, odreagowanie spadków czy nowy trend?

Polska nie partycypowała we wzrostach, które w latach 2015–2016 były udziałem innych wiodących rynków. Zagraniczni inwestorzy unikali zaangażowania w Polsce, część grała nawet „na spadki”, czyli z wykorzystaniem mechanizmu krótkiej sprzedaży.

Zasadniczym motywem tej awersji do naszego kraju były czynniki ryzyka związane z sektorem bankowym, który ma dominujący udział w indeksie WIG 20. Bankom ciążyły podatek bankowy i niepewność związana z kredytami frankowymi.

Obserwowany w grudniu ub.r. i w dwóch pierwszych miesiącach 2017 roku ruch powrotny na GPW to składowa kilku elementów: pokrywania (zamykania) krótkich pozycji, zmiany sentymentu do sektora finansowego (tak jak wcześniej ciążył, teraz ponadprzeciętnie pomógł wzrostom) oraz pozytywne informacje ze Stanów Zjednoczonych, szczególnie dobre dla polskich banków.

Trzy miesiące wzrostów to nie ten moment, by wieszczyć wizję bessy. Ten wzrost zupełnie nie uwzględnia bowiem dokonanego w ostatnich latach wzmocnienia polskiej gospodarki i poszczególnych spółek. Nominalny PKB Polski w 2016 roku był o niemal 60% wyższy niż w 2007 roku; wyniki spółek, jako pochodna PKB, także bardzo silnie wzrosły w ostatniej dekadzie – a indeksy GPW nie są dziś na poziomie o 60% wyższym niż w 2007 roku.

 

Wzrost obserwowany na GPW nie uwzględnia dokonanego w ostatnich latach wzmocnienia polskiej gospodarki. Nominalny PKB Polski w 2016 roku był o niemal 60% wyższy niż w 2007 roku.



Jak zachowują się poszczególne segmenty na GPW i jakie perspektywy się przed nimi rysują?

Największym spółkom, czyli tzw. blue chipom, będzie sprzyjał dobry sentyment na rynkach światowych. Nawet niewielkie dzienne wzrosty w Stanach Zjednoczonych wystarczą, by rynki wschodzące „zazieleniły się” w znacznie większym stopniu. Inwestorzy, którzy będą szukać bezpiecznych rynków wschodzących, wybiorą Polskę. To, w połączeniu ze spodziewaną podwyżką stóp oraz budzącą się inflacją, nadal faworyzuje sektor bankowy.

Bardzo ciekawie wygląda sytuacja średnich spółek – przez lata były one zbyt małe, by znaleźć się na radarze zagranicznych inwestorów. Dziś jednak w tej grupie są podmioty bardzo dobrej jakości, już grające w lidze światowych czempionów, mające dostęp do globalnego know-how. To zarówno przedstawiciele branży nowych technologii (choćby gier wideo), jak i silne firmy produkcyjne, które przez lata były mocno związane z koniunkturą na rynku rosyjskim (i wraz z nim spadały), a dziś są w stanie sprzedawać swoje konkurencyjne wyroby na całym świecie. Natomiast małe spółki zachowywały się wyraźnie słabiej niż średnie, więc wyceny w tym segmencie są bardzo niskie i można znaleźć tu ciekawe, niedowartościowane podmioty.

Co mogłoby zaburzyć ten optymistyczny scenariusz dla świata i Polski?

Największym zagrożeniem dla optymizmu pozostaje ryzyko polityczne w Europie, przede wszystkim niewiadoma odnośnie do wyników wyborów we Francji i w Niemczech. Brexit oraz USA pokazały jednak, że dobre odczyty makroekonomiczne amortyzują polityczną niepewność. Jeśli rynek pracy i konsumpcja pozostaną silne, to ruszą inwestycje, które będą stanowić kolejny czynnik zwiększający dynamikę PKB.

2016 rok był rokiem spowolnienia w inwestycjach, szczególnie w Polsce. Dlaczego ten trend miałby się odwrócić?

Po pierwsze, zadziałała natura procesów gospodarczych: po kilku latach względnego spokoju, pewności zatrudnienia i przy dodatkowych transferach socjalnych (program „Rodzina 500+”) konsumenci zaczynają coraz śmielej kupować, skłaniając przedsiębiorstwa do inwestycji, najpierw realizowanych ze środków własnych, później na kredyt.

Po drugie, Polska znalazła się w szczególnej sytuacji w związku z nową unijną perspektywą. W 2016 roku dopiero startowały nowe programy operacyjne i regionalne, co wpłynęło na zamrożenie inwestycji samorządowych. Na lata 2014–2020 Polska ma do wykorzystania 82,5 mld euro z unijnej polityki spójności, czyli więcej niż w poprzedniej perspektywie. Te pieniądze już płyną do gospodarki, dlatego w tym roku i kolejnych projekty współfinansowane z UE powinny być kołem zamachowym inwestycji.

Zarządza Pan portfelami funduszy akcyjnych. Jak analizuje Pan informacje, aby dokonać właściwej selekcji?

W ciągu dnia analizujemy spływające informacje oraz wyniki przedsiębiorstw, spotykamy się z menedżerami spółek. Wszystko po to, by wychwycić podmioty, które mają szansę zachować się relatywnie lepiej niż inne w danym scenariuszu makroekonomicznym. Staram się zachować równowagę pomiędzy zanurzeniem się w bieżącym przepływie informacji, którymi jesteśmy codziennie bombardowani, a szerszym spojrzeniem. Tak jak w znanym powiedzeniu, nie chcę przeoczyć całego lasu, przyglądając się pojedynczym drzewom. Pewna selekcja, dystans, ostrożność w analizie informacji są niezbędne, tym bardziej że media mają tendencję do akcentowania złych wiadomości i ryzyka, także dlatego, że one są łatwo opisywalne (np. „tąpnęły inwestycje”). Pozytywne procesy – np. odbudowywania poziomu inwestycji – krystalizują się znacznie dłużej i nie są już tak medialne.

Jak inwestuje Pan swoje prywatne oszczędności?

Jestem wierny zasadzie systematycznego oszczędzania – z długofalową perspektywą. Mam również świadomość konieczności indywidualnego zabezpieczenia emerytalnego. Analizując procesy gospodarczo- -społeczne, nie sposób uciec od pytań, jak polski system emerytalny, poddawany procesom gwałtownego starzenia się społeczeństwa, może wyglądać za 40 lat. Jeśli chodzi zaś o strukturę oszczędności, to inwestuję je przede wszystkim w aktywa, które chronią przed inflacją, czyli głównie w akcje.

 

 

 

 

Piotr Sałata, zarządzający portfelem i analityk w P ioneer Pekao TFI S.A.,

Piotr Sałata,


zarządzający portfelem i analityk w P ioneer Pekao TFI S.A., absolwent Szkoły Głównej Handlowej w W arszawie (kierunek: finanse i bankowość, specjalność: bankowość inwestycyjna). Posiada licencję doradcy inwestycyjnego (nr 349) oraz maklera papierów wartościowych (nr 2422), a także tytuł CFA (Chartered Financial Analyst).

 

 

Wywiad przeprowadzono 6 marca 2017 r.

Skontaktuj się z nami

Centrum Obsługi Klienta:
801 641 641 lub (+48) 22 640 40 40
PioneerCOK@pekao-fs.com.pl